El momento que vivimos en los mercados financieros se caracteriza por una polarización de las visiones, los análisis y los pronósticos. Existe una opinión, la más visible, que sostiene que las cosas van bien y que los mercados deben subir más aún. Enfrente están los que piensan que estamos cerca del final del periodo de vacas gordas y que pronto puede llegar una crisis, para algunos, una crisis mayúscula. Ambas partes tiene buenos argumentos que, creo, vale la pena repasar despacio.
Para los optimistas, las bolsas deben seguir subiendo. Los beneficios empresariales están en tendencia alcista y la siguiente remesa, en el caso de EEUU, nos traerá un crecimiento superior al 20% con respecto a hace un año. Los márgenes de las empresas también están en máximos, muestra de buena salud. A nivel macroeconómico, la confianza del consumidor y la de los empresarios están por la nubes. El PIB crece con fuerza en casi todo el mundo y, encima, sin inflación. Para acabar de cerrar el circulo, las bolsas no están caras. En términos de PER 2018, están, la mayoría, entre 12 y 17 veces, en línea o solo ligeramente por encima de su media histórica. Si ponemos estos múltiplos en relación con los tipos de interés (Price earnings gap o Price earnings ratio) resulta que la bolsa nunca ha estado tan barata. En resumen, el diagnóstico es muy positivo.
Los pesimistas ven las cosas desde una perspectiva diferente: sí, la economía crece sin inflación y los beneficios con ella. Sí, las valoraciones no son excesivas. Pero hay muchas tensiones crecientes acumulándose que no son tan evidentes, pero que pueden hacer descarrilar este tren. En primer lugar, llevamos ya muchos años de ciclo alcista (10 en EE.UU) y los ciclos tienen su fin.
En segundo lugar, la inflación, pese a ser aún baja, ha dado ya muestras de una evolución al alza. Esto último es tanto más probable cuanto que el paro está en mínimos de décadas en economía tan importantes como EE.UU y Alemania. Si la inflación sube, subirán los tipos y, con tipos más altos, la bolsa ya no parecerá tan barata.
En tercer lugar, aún sin inflación, los tipos de interés actuales son anormalmente bajos. De hecho, los tipos de interés reales son, en general, negativos – una anomalía seria. En parte esto se debe a las compras masivas de bonos por parte de los bancos centrales, tras la crisis del 2008 y años siguientes. El problema es que estas compras de bonos se están acabando y pronto los bancos centrales tal vez empezarán a vender, provocando una caída de precios y subida de tipos. En cuarto lugar, el mundo está más endeudado que nunca. Tras la gran recesión se sanearon los balances bancarios y los de las familias, pero se acumularon una ingente cantidad de deuda en el sector público y en las empresas. Muchos opinan que es imposible salir de esta situación: o acaba en impago o en una inflación que disminuya el valor real de la deuda.
Y, como colofón, tenemos incertidumbre a nivel geopolítico: el crecimiento global puede peligrar por la política proteccionista de Trump y el Euro puede peligrar por el auge de los populismos; ahora, en particular, Italia.
¿Con cuál de las dos versiones de la realidad nos sentimos más identificados?
Si tuviera que elegir, me decantaría por la segunda, pues la postura más recomendable es la más prudente. Pero, mejor aún, proponemos una estrategia que funcione para las dos. Porque la economía crece con fuerza y las bolsas no están caras, pero también es cierto que los tipos se van a mover al alza, que el crecimiento puede frenarse por ciclo y por los problemas geo-políticos citados, y que en un mundo tan endeudado, unos tipos más altos serían muy; pero que muy nocivos. En fin, la inercia actual es positiva, pero debemos prepararnos para un entorno más complicado.
La forma en que proponemos compatibilizar ambas visiones es la siguiente:
- Tomar beneficios en bolsa y, sobre todo, en los valores, sectores y zonas geográficas que más han subido. Que las carteras no excedan el nivel de riesgo “neutral”.
- Evitar la renta fija con riesgo crediticio, tanto grado inversor como high yield. Estos son segmentos del mercado que están caros y que añaden riesgo cíclico a las carteras, por encima del de las bolsas.
- Invertir en gestión alternativa no direccional, de la mano de gestores contrastados.
- Aumentar el peso en activos refugio: bonos del Tesoro a largo plazo de EEUU, metales preciosos y divisas fuertes.
Con esta estrategia, no saldremos indemnes de una caída fuerte del mercado, pero el porrazo será menos doloroso. Si llega el mercado bajista, tendremos además recursos para comprar bolsa a mejores precios. Visto desde el otro lado, seguiremos subidos a esta corriente alcista en el corto plazo, pues nadie es capaz de decir exactamente en qué momento empieza una tendencia bajista sostenida.
En resumen, recomendamos estar preparados para sol y para lluvia. Ya que no estaremos vestidos idealmente para ninguna de las dos situaciones. Pero nos defenderemos bien en ambas. Porque, en mi opinión, una cosa está clara: no estamos en un momento de grandes oportunidades. Esos nunca se dan tras años de bonanza. Como mucho, estamos en una situación que no es necesario evitar de manera urgente. Así pues, carteras más conservadoras, equilibrio de activos refugio y activos cíclicos y a esperar que llegue el invierno.